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作 者：

赵 伟 申万宏源证券首席经济学家 中国首席经济学家论坛理事

陈达飞 首席宏不雅分析师 中国首席经济学家论坛高等征询员

李欣越 高等宏不雅分析师

撮要

2024年好意思国大选行将尘埃落地，奈何研判“特朗普交游”的商场影响、可能演绎？供参考。

（一）历史上“选举交游”奈何演绎？四季度交游选举“巧合”，后续交游策略鞭策

历史回溯来看，“选举交游”频繁分三个阶段进行：第一阶段，当一方胜选上风快速扩大/收窄时，“选举交游”会提前开启。好意思国大选分党内初选和总统选举两步进行，初选频繁在8月底傍边终结，彼时两党候选东谈主偏执策略迟缓瓦解，商场也迟缓开启对“策略差”的交游。

第二阶段，选举落地后，商场对选举“巧合”进行订价。可将1936年以来的大选分为四种情形：1）结局回转，商场阐明较此前3个月彰着回转，如2016年；2）高悬念下胜出，商场延续此前交游标的约1个多月，如2004年；3）低悬念下胜出，商场在选举落地后延续约10个交游日，如2020年；4）无悬念胜出，选举落地后的商场反馈较弱，如1996年。

第三阶段，中枢策略的落地/破灭，也会带来前期交游的重启/逆转。以特朗普第一任期为例，2017年3月，特朗普扩充的首个策略新医改议案破灭，特朗普交游由此初始“逆转”。直至2017年11月初，税改法案的奏效鞭策才重振商场对特朗普策略的信心，特朗普交游随后重启。

（二）商场奈何进行“特朗普交游”？好意思元偏强，好意思股、铜偏多，好意思债、金偏空

从商场交游自身开赴，可从三个视角不雅察特朗普交游。1）聚焦两次辩白期间的大类财富阐明。特朗普在6月27日辩白中彰着占优，9月10日辩白中落败；2）近90个交游日，特朗普胜选上风与各财富阐明的商量性。3）2016年11月-12月期间，特朗普交游时的大类财富阐明。

抽象来看，“特朗普交游”中好意思债收益率上行、好意思元走强、比特币飞腾有较高笃定性，交游对好意思股和铜价偏多，对金价偏空，对油价影响不笃定性。从前期商场交游的成果来看，特朗普交游并非“利空铜油、利多黄金”，与从策略开赴的判断或有一定不合。

共鸣除外：1）铜方面，特朗普并非齐全规矩新动力行业，减税、再工业化等对经济的刺激，也将提振对铜的需求。2）金方面，特朗普策略对好意思债利率的推升对金价偏空，同期其地缘策略或将平缓地缘风险。3）油方面，再工业化等对需求的刺激，或一定过程上弱化了供给的潜在利空。

（三）权力商场中的“特朗普交游”？大盘成长相对利好，留心金融、动力与制造业

就好意思股而言，结构上“特朗普交游”或利多大盘成长。6月初至7月中旬和9月中旬以来，特朗普胜选概率均彰着上升，这两个阶段，好意思股大盘、成长相对占优。逻辑上，特朗普减税、科技等策略利好成长板块，而其策略加重了好意思债收益率的上行风险，或使小盘股相对承压。

抽象斟酌辩白天逾额收益、选情各阶段逾额收益、近90个交游日与特朗普胜率的商量性，可研判特朗普交游对行业的潜在影响：1）金融监管减弱，利多银行等；2）传统动力开导，利多动力树立等；3）企业税减免，利多电子树立等；4）清洁动力支抓力度弱，利空电力公用办事等。

除上述行业外，更值得留心的或为共鸣除外的以下几类：1）特朗普再工业化等策略，支撑空运物流、建筑材料、汽车等行业；2）相对哈里斯针对中低收入群体的减税与补贴，特朗普减税策略富东谈主更受益，对必需花费、医疗保健等偏利空；3）特朗普地缘收缩性策略，对军工偏利空。

（四）“选举交游”的可能演绎？短期看巧合成果，中期看策略脉冲，永恒看基本面

当下，交游的天平已向特朗普歪斜；如特朗普当选，交游延续性或有限，如哈里斯胜出，交游或大幅回转。邮寄选票的延续、疫情后城乡东谈主口迁徙等仍为大选带来一定变数。如特朗普当选，商场或近似2020年，交游小幅延续；而一朝哈里斯胜选，商场或近似2016年，交游大幅逆转。

中期来看，策略认识鞭策凯旋与否或径直影响选举交游第三阶段的回转或延续。1）节律上，第一任期，特朗闲居过行政令方式，速即在侨民、营业、监管等领域出台策略，但税收策略落地较慢。2）落地可能上，特朗普第一任期内策略完结率仅23%，但在营业领域的完结率较高。

永恒来看，选举对商场的影响，或将主要通过对基本面的影响来实现。本年大选成果可分为四种情形：①共和党全面凯旋（49%）、②特朗普+分裂国会（14%）、③民主党全面凯旋（12%）、④哈里斯+分裂国会（21%）。从对经济的正面影响上来看：③>①>④>②。

风险辅导

风险辅导：地缘政事破损升级；好意思国经济放缓超预期；日元超预期连接增值。

申诉正文

2024年好意思国大选行将尘埃落地，但“特朗普交游”对部分财富的影响仍存争议。财富价钱阐明中“特朗普交游”的应有之义、选举落地后可能的商场演绎？供参考。

一、历史上“选举交游”奈何演绎？四季度交游选举“巧合”，后续交游策略鞭策

历史回溯来看，“选举交游”频繁分三个阶段进行：选举前交游一方胜选上风的快速变化、选举后交游成果的“巧合”、策略落地与否决定交游延续性/回转。

第一阶段，当一方胜选上风快速扩大/收窄时，“选举交游”会提前开启。好意思国大选分党内初选和总统选举两步进行，初选频繁在8月底傍边终结，彼时两党候选东谈主偏执策略迟缓瓦解，商场也迟缓开启对“策略差”的交游。1）以2004年布什VS克里为例，对传统动力的气派、对伊拉克战争何时终结是两东谈主主要策略不合。9月2日枪击事件大幅提振了布什的胜选概率，动力树立与国防军工也同步走高；而在9月30日辩白失利后，两行业的逾额收益率也快速回转。2）2008年，奥巴马在厚爱提名后胜选概率即不断扩大，围绕奥巴马医改的交游也在9月中旬提前开启。

第二阶段，选举落地后，商场会对选举“巧合”进行订价。通过博彩商场的瞻望与民调的差距，不错将1936年以来的大选分为“结局回转”、“高悬念下胜出”、“低悬念下胜出”、“无悬念胜出”四种情形。1）回转情形下，商场阐明较此前3个月有彰着回转，2016年的大选就是典型案例；2）高悬念下胜出的情形中，商场会延续此前的交游标的1个多月；3）低悬念下胜出的情形中，商场在选举落地后的延续性更弱，仅约10个交游日；4）无悬念胜出情形中，商场前期订价已相对充分，选举落地后的反馈幅度与反馈抓续性均相对最弱，2020年大选就是典型案例。

第三阶段，中枢策略的落地/破灭，也会带来前期交游的重启/逆转。以2017年为例，彼时，在减税、营业破损等竞选开心下，商场对“特朗普交游”的反馈为“强好意思股”、“强好意思元”。而2017年3月25日，新医改议案的破灭，使得当日好意思股快速走低、好意思元大幅走弱。该法案是特朗普试图扩充的第一份要津议案，但党内不雅点皆无法达成一致，在众议院投票前就被裁撤，这对商场信心形成显赫冲击，特朗普交游由此初始“逆转”。直至11月初，税改法案的奏效鞭策才使得商场对特朗普的策略信心重振，特朗普交游也在2018年关税法案的鞭策中再度重启。

2016年-2019年的特朗普交游为例，第二、第三阶段中，“特朗普交游”均有演出。1）第一阶段，2016年9月初至11月7日，初选落地后至选举日前，民调与博彩均倒向希拉里一侧，标普500指数走弱、好意思元指数震憾，特朗普交游尚未开启。2）第二阶段，2016年11月8日至12月31日，选举“巧合”快速被订价，好意思元指数飙升、标普500指数大涨。3）第三阶段，在2017年3月15日新医改议案被祛除后，好意思元指数抓续走弱，特朗普交游暂时性逆转；直至2018年2月，201和232关税的加征燃起了商场对营业策略的信心，好意思元指数抓续走强，特朗普交游重启。

二、商场在奈何进行“特朗普交游”？强好意思元笃定性较高，好意思股、铜偏多，好意思债、金偏空

现时商场对“特朗普交游”的解读主如若从策略切入去看商场，但竞选方一系列认识对财富影响可能分化；而从商场交游自身开赴，或不错一定过程上摈斥这一不合。一方面，特朗普或哈里斯不同策略认识对某类财富影响可能违反；以好意思元为例，特朗普镌汰企业税、增多关税、支抓工业出产等策略均有强好意思元特征，但他还试图鞭策“弱好意思元筹划”。从策略自己并不成得出特朗普交游中好意思元的走势。另一方面，两东谈主在某些策略上有一定共性，举例均认识促进好意思国工业出产，但“策略差”对铜、周期股等影响也难以度量。而商场在第一阶段对“特朗普胜选”的交游提供了这类问题的谜底。

视角1：聚焦两次辩白期间的大类财富阐明。好意思国东部时候6月27日晚上9：00，特朗普与拜登进行了初度总统辩白，这次辩白中特朗普彰着占优，并由此奠定了对拜登的显赫上风。辩白期间，标普500指数、纳斯达克指数大涨，好意思元指数走强，好意思债收益率上行，LME铜快速走高，比特币飞腾，布伦特原油价钱微涨，COMEX金彰着承压。从这次阐明来看，“特朗普交游”或具有推升好意思元、推高好意思债利率、利多好意思股、铜、比特币等特征，对金价利空，对原油价钱影响较弱。

9月10日与哈里斯的辩白中，特朗普处于劣势，这一期间的商场走势或与“特朗普交游”违反。辩白期间，“哈里斯交游”下，标普500指数、纳斯达克指数开盘后快速走弱，好意思元指数走弱、好意思债收益率下行，铜油价钱共振飞腾，比特币下降，金价微涨。从这次商场阐明来看，特朗普与哈里斯的策略差，仍具有强好意思元、推高好意思债利率、利多好意思股和比特币、利空金价的特征，而对铜油价钱与上次较为矛盾的带领或受9月10日晚OPEC下调今明两年环球石油需求增长预期的扰动。

视角2：特朗普胜选上风与逾额收益率的商量性。近90个交游日中，跟着总统辩白的初始，财富订价初始斟酌“选举交游”的影响。从6月17日于今，种种财富与博彩商场特朗普胜率的商量性来看，1）10年期好意思债收益率、好意思元指数与特朗普胜率的商量性区分高达0.77、0.70，特朗普交游对好意思债收益率的推升、好意思元走强的支撑最具笃定性；2）比特币、纳指与特朗普胜率的商量性区分为0.46、0.44，也彰着受益于特朗普交游；3）布伦特原油、LME铜和标普500与特朗普胜率弱正商量，利多铜油似与策略层面的解读有一定互异；4）金价与特朗普胜率呈现弱负商量。

视角3：2016年特朗普交游时的大类财富阐明。2016年11月8日特朗普巧合当选后，多项大类财富商场阐明彰着回转，商场呈现典型的“特朗普交游”特征。终结2016年12月31日，好意思债收益率快速上行59bp，好意思元指数飞腾4.4%；权力商场，标普500指数和纳指区分飞腾4.6%、3.7%；商品商场，布油大涨23.4%、LME铜飞腾5.7%，COMEX金大跌10.0%；其他财富方面，比特币大涨33.8%。

抽象来看，“特朗普交游”中好意思债收益率上行、好意思元指数走强、比特币飞腾有较高笃定性，交游对好意思股和铜价偏多，对金价偏空，对油价的影响存在不笃定性。就特朗普交游影响的标的来看，与策略面开赴的闪现有一定进出的品类主如若铜、金、油。虽然，商品价钱同期还会受到其他多重身分的扰动，但从前期的交游成果来看，特朗普交游或非“利空铜油、利多黄金”。

1）铜方面，特朗普并非齐全规矩新动力行业，其任内，好意思国的自然气和可再灵活力的出产量创下新高，对清洁动力的补贴金额从2017年的71亿好意思元上升至2020年的173亿好意思元。同期，减税、再工业化等对经济的刺激，也将提振对铜的需求。

2）金方面，特朗普胜选确会在一定过程上中断策略延续性、放大商场不笃定性，但其策略对好意思债收益率推升的高笃定性仍对黄金偏利空。同期，特朗普在地缘问题上收缩战线的气派也故意于地缘政事风险的镌汰。此外，赤字率的扩大并无谓然带来央行购金需求的激增，央行购金或由部分国度基于安全等考量主导，而与好意思债信用的联系不大。

更多分析，可参考申诉《新高之下的“黄金”？》。

3）油方面，特朗普抓动力膨胀策略，但一方面，好意思国页岩油产能已近高位，许可证的颁发到供给增多仍有较万古滞；另一方面，再工业化等策略对需求的刺激，或可在一定过程上弱化特朗普动力策略对油价的利空。

更多分析，可参考申诉《油价“分水岭”？》。

三、权力商场中的“特朗普交游”？大盘成长相对利好，留心金融、动力与制造业

就好意思股而言，结构上来看，“特朗普交游”或相对利多大盘成长。证据PredictIt的赔率变化，可将6月以来的“选举交游”简约分为三个阶段：第一阶段，6月初至7月中旬，特朗普胜选概率彰着升温；第二阶段，7月中旬至8月初，哈里斯的横空出世带来了特朗普胜率的大幅下滑；第三阶段，9月中旬以来，因哈里斯受访阐明欠安等原因，特朗普交游再起。从商场相对阐明来看，第一、三阶段，大盘、成长彰着占优；第二阶段，大盘、成长大幅走弱。逻辑上，特朗普减税、科技等策略均利好成长板块，而其策略给好意思债收益率带来的上行风险，或使小盘股相对承压。

分行业，相同不错从“特朗普交游”时候段的逾额收益率来评估潜在的利多与利空。1）从辩白天日内收益来看，6月27日晚间辩白特朗普占优后，次日特朗普交游利多的行业应有较好阐明，而9月10日晚间辩白特朗普阐明较差，次日特朗普交游利多的行业应出现回转。2）从特朗普选情各阶段来看，6月27日-7月16日，9月18日于今，均是特朗普胜率升迁阶段，应利多“特朗普交游”标的；而7月17日-8月11日，哈里斯胜率大幅上升阶段，弱势行业或更顺应“特朗普交游”特征。

进一阵势，还不错教师各行业指数商场阐明与特朗普胜率的商量性。6月17日以来，空运和物流、建筑材料、动力树立和处事、半导体、银行等行业与特朗普胜率的正商量性较高，区分为0.61、0.55、0.49、0.47、0.47；生命科学、食物、个东谈主用品、医疗保健供应商与处事、生物期间等行业与特朗普胜率的负商量性较高，区分为-0.63、-0.62、-0.57、-0.56、-0.54。

抽象斟酌辩白天逾额收益、选情各阶段逾额收益、近90个交游日与特朗普胜率的商量性，可将特朗普潜在利多的行业简约分为4类：1）金融监管减弱利好的银行、花费金融；2）支抓传统动力开导利好的动力树立与处事、金属和采矿、石油自然气；3）企业税减免利好的电子树立；4）空运和物流、建筑材料、汽车、汽车零配件等。

潜在利空的行业相同可分为4类：1）花费品类，如个东谈主用品、饮料、家庭花费品、食物、耐用花费品等；2）清洁动力类，如电力公用办事；3）医疗保健类，如生命科学、药物、医疗保健树立；4）国防军工类。

对金融、传统动力、减税等利多，对清洁动力等利空均为商地方共鸣，更值得留心的或为以下几类：

1） 特朗普再工业化策略逻辑支撑下，空运物流、建筑材料、汽车等行业。

2） 相对哈里斯针对中低收入群体的减税与补贴，特朗普减税策略富东谈主更受益，对必需花费、医疗保健等行业偏利空。

3） 特朗普对地缘政事的收缩性策略，对国防军工偏利空。

四、“选举交游”的可能演绎？短期算作果巧合性，中期看策略脉冲，永恒看基本面

近期，特朗普胜选的概率显赫升迁，商场也已再度对特朗普胜选进行订价。终结10月24日，RCP联接民调清爽，特朗普支抓率48.5%，哈里斯48.6%；9月份时，特朗普民调一度过期2个百分点，当今已追平哈里斯。七个扭捏州当中，特朗普支抓率已全面进步；终结10月26日，特朗普在佐治亚、亚利桑那、宾州、内华达、威斯康星州的进步上风较上周连接扩大。从博彩商场来看，特朗普胜选概率更是高达61%。9月23日以来，特朗普集团的涨幅高达268%，特朗普交游已彰留心燃。

但选情远非板上钉钉；短期来看，如果特朗普当选，前期交游的延续性或相对有限，但如果哈里斯胜出，前期交游或发生大幅回转。历史回溯来看，博彩商场对大选成果的瞻望并不靠谱，1936年以来的22次大选中有5次均未能作出正确瞻望；民调相同存在劣势。而本年，邮寄选票的延续、疫情后城乡东谈主口的迁徙、民调模子对特朗普修正后产生的新偏误等均可能带来成果的不笃定性，但商场交游已彰着向特朗普歪斜。这意味着，如果特朗普凯旋当选，商场走势或近似于2020年、2012年等，前期交游小幅延续；但一朝哈里斯胜选，商场或近似于2016年，出现大幅逆转。

中期来看，商场演绎的焦点在于选举认识鞭策的节律与落地的可能。1）从鞭策节律来看，好意思国总统可通过行政令、立法等形状扩充策略认识；立法方法实施速率更慢，行政令则更容易实施。以历史为参考，第一任期特朗闲居过行政敕令方式，速即在侨民、营业、监管等领域出台策略，但税收领域策略落地较慢。2）从落地可能来看，若零落国会合作，哈里斯的税收策略、特朗普的税收及动力策略或将受阻；同期，两边竞选开心完结纪录均较差，特朗普第一任期内策略完结率仅23%，但在营业领域的完结率较高。策略认识鞭策凯旋与否或径直影响第三阶段选举交游的回转或延续。

永恒来看，关于多量财富订价更具决定性的也曾基本面自己，选举对商场的影响或将主要通过对基本面的影响来实现。从2017-2019年期间的商场走势来看，在营业策略落地带动“特朗普交游”重启期间，好意思债收益率仍在回落、铜油共振下降，金价大幅飞腾，似乎与“特朗普交游”的应有之义有一定破损；背后的原因在于，营业摩擦重迭下行的经济周期，导致了好意思国经济的彰着走弱，主导了这一期间的商场行情。向后看，“选举交游”仍应纪念基本面自己。当下，本年大选可分为四种情形：共和党全面凯旋（概率：49%）、特朗普+分裂国会（概率：14%），民主党全面凯旋（概率：12%），哈里斯+分裂国会（概率：21%）。证据对经济正面影响的幅度排序，次第为：民主党全面凯旋>共和党全面凯旋>哈里斯+分裂国会>特朗普+分裂国会。

更多分析，可参考申诉《好意思国大选“全解”：策略比拟、宏不雅经济与财富含义》。